21世纪经济报谈记者张赛男上海报谈
行为中国大陆第一、公共第二大纯晶圆代工场，中芯国外（688981.SH，00981.HK）到底值几许钱？
在本年DeepSeek带动的AI飞扬下，这个问题有了新谜底。
2月26日，中芯国外港股收盘价达到57.4港元，创历史新高，较年头股价几近翻倍，市值达4580亿港元；A股收盘价104元，创年内新高，较年头高潮15%，市值达8299亿元。
5年前的2020年，它曾创下A股10年最大IPO记载；5年后，其A股、H股股价双双走出了前所未有的苍劲走势。
伴跟着中芯国外股价上扬，国外投行在2月中旬密集上调公司所在价。
高盛将其港股所在价由43.6港元上调至62.7港元，评级从“中性”上调至“买入”；A股评级上调至“买进”，所在价看高至157.50元东谈主民币。杰富瑞将中芯国外港股所在价由27港元大幅上调至62港元，评级由“捏有”上调至“买入”。
同期，也有机构调低了评级。比如，交银国外2月13日将中芯国外下调评级至“中性”，上调所在价至48港元。但挑升旨真理的是，当下中芯国外的A股、H股股价均已突破各大机构给出的所在价。
国外大行的密集关注，突显了中芯国外皮成本商场和产业界的要紧影响力，也映射着国外商场对这家晶圆巨头投资机遇的从头凝视。当下，成本商场对中芯国外的价值重估仍在捏续进行中，价值博弈背后蕴含的更大主题是，中国半导体行业运行日益诱导国外成本的关注眼神，怎样为其成长性订价决然成为成本商场表里的核躁急点。
价值井喷
如果复盘中芯国外A/H股的走势，这场“财富重估”的叙事早在DeepSeek火爆之前就仍是运行。
中芯国外的A股，早在2024年三季度末就开启了反复上攻的行情。此前，其股价在40元—50元区间低迷横盘长达一年多，从2024年9月30日运行，公司股价挟捏“20CM”涨停之势狂飙突进。只是过了一个多月，其A股股价便从50元独揽涨至最高109元，涨幅翻倍。
2025年源流，中芯国外的A股、H股便开启了一起上扬的走势。在DeepSeek飞扬的鼓舞下，中芯国外H股股价更是流畅大涨，从年头的29.65港元最粗鲁至59.3港元，创出历史高点。
中芯国外股价大幅高潮激勉了国外大行的全面关注，中银国外、高盛、摩根士丹利等先后在2024年11月、12月，接踵调高中芯国外股票所在价。
调高所在价的依据是公司基本面发生了向好的变化，主要体目下营收的捏续增长。
2024年11月初，中芯国外处置层在第三季度功绩诠释会上暴泄露积极信号。
公司三季度收入环比上升14%，达到21.7亿好意思元，初度站上单季20亿好意思元台阶，创历史新高；毛利率普及到20.5%，环比增长6.6个百分点。同期，处置层给出的四季度功绩指引超预期，更是强化了商场信心。
摩根士丹利其时发布的联系讲述以为，因受惠于原土化趋势和国内需求，港股所在价由14.7港元升至20.3港元，上调幅度高达38%，但仍然看护“减捏”评级。
这一评级成为其时国外投行无数不雅点——调高所在价不上调投资评级，国外投行机构对中芯国外估值普及终点严慎。
进入2025年，在1月底DeepSeek表象的催化下，中芯国外的内在价值运行被从头签订。
投资机构一致以为，中永恒来看，DeepSeek显耀裁汰大模子侦探成本，且加速AI诳骗落地，将驱动国产AI芯片需求捏续增长带动上游制造链扩产需求。国产AI芯片制造需要更高的先进制程，而中芯国外是中国大陆本领源流进、规模最大的晶圆代工场，将源流受益。
与之重叠的利好音书是，中芯国外旧年第四季度的功绩发达也超出商场预期。该季营收处于指引所在的上限，而毛利率则好过指引所在。全年收入初度突破80亿好意思元，创历史新高。
同期，中芯国外对2025年功绩作念出积极预测，讨论一季度销售收入环比增长6%至8%，毛利率介于19%至21%的范围内。在外部环境无要紧变化的前提下，2025年的功绩指引为：销售收入增幅高于可比同行的平均值，成本开支与上一年比拟卤莽捏平。
这点火了国外大行对中芯国外的关注原宥。一改畴昔的严慎和保守，积极唱多，重构估值。
高盛发布研报，明确示意中芯国外永恒增永久景乐不雅，预期可捏续受惠于腹地化出产需求收敛增长。居品组合退换下，公司濒临的价钱压力和折旧摊销的影响将较商场预期的要来得良善，信服中芯国外将保捏商场指点地位，上调公司所在价和评级。与此同期，调高中芯国外所在价和评级的还有跨国投行杰富瑞。
至此，中芯国外的发展远景和内在价值取得了国外投行机构的积极认同。
内核裂变
升起之前，恭候是一场蓄力。
遥思2020年7月，中芯国外头顶“科创板最大IPO形势”的光环上市，万众戒备，上市首日，总市值就摸到了7000亿元大关。
从退出好意思国商场，到认真完成了A+H股上市格式，中芯国外追思A股的每一步齐在创造记载。更为弥留的是，分析东谈主士以为，中芯国外的追思意味着从成本商场角度解救国内半导体龙头的发展，将带动大陆半导体制造业的估值，诱导成本聚焦一批中芯国外产业链企业的发展。
同期，中芯国外的追思预示着芯片代工行业向大陆滚动，可进一步加速国内芯片国产化的脚步。
但回A近5年来，中芯国外的发展并非坦途。在外部环境上，各式禁令、摈弃妙技频出，期权投资中芯国外不得不低调冬眠。东谈主事方面，公司亦资历了屡次变动，多位中枢处置层下野。
从成本商场的角度看，中芯国外也莫得突破“上市即巅峰”的魔咒。其股价在上市后回落，低谷时一度跌破40元，总市值跌破3000亿元。
2023年，于中芯国外乃至芯片行业而言，齐是难受的年份。这一年，由于供需相关的变化，行业来到下行周期的底部，存货压力陡升，中芯国外初度出现营收和净利润双双下滑。
其时，有分析师指出，行业估值举座已进入历史低位水平，向下空间相对有限。
这让一众投资者相称懊悔，在互动平台，每每有发问者将中芯国外与英伟达、台积电的市值对比，攻讦处置层股价低估值原因安在。
面对表里部的压力，中芯国外皮作念什么？
一方面，2023年头，中芯国外就冷落，公共产业链协同发展的趋势进一步受阻，集成电路产业在地化发展的弥留性捏续突显。
总体来看，陪同公共晶圆代工产能总量捏续增长，在地的产业链协同、运营成本限度、本领竞争力和研发资源分派将成为公共晶圆代工行业将来发展的关注要点。
跟着中芯深圳、京城、东方、西青等新产能捏续开释，拉动国内半导体开发、材料产业链国产化率捏续上行。
凝视2024年中芯国外功绩成长动因，一个被反复说起的盘曲词是“在地化制造”，营收结构高傲，中国客户需求为其功绩增长的中枢推能源。
中芯国外联席CEO赵舟师分析称，“受益于在地化制造需求催化带来的产业链从头组合，客户商场份额普及，来自中国客户的收入同比增长了34%。”他讨论，2025年，在地化出产将带来更多的商场需求。
另一方面，从成本开支看，中芯国外皮2022年后加速了产能设置和开发采购，成本支拨在2022-2024年永别达到63.5亿好意思元、74.7亿好意思元、73.3亿好意思元。在低谷期逆势扩产，高傲了中芯的政策定力。因此，至2024年底，中芯国外折合8英寸表率逻辑月产能达到94.8万片，较2020年的52.1万片/月产能有了大幅普及，这也为中芯日后跃升公共芯片代工第二的位置埋下伏笔。
与此同期，中芯国外皮比年来保捏着终点规模的研发进入，2020年-2023年，其研发用度永别为46.72亿元、41.21亿元、49.53亿元、49.92亿元，占营收比重看护在10%以上。
值得一提的是，如今中芯国外皮公共晶圆代工商场上的排名进一步攀升，奏凯踏进前三。
凭证集邦联系的数据，2024年一季度以来，中芯国外跃升至第三名，仅次于台积电和三星。如果从纯晶圆代工场来看，中芯国外仅次于台积电，排名公共第二。
尽管台积电在晶圆代工商场上仍占据半壁山河，关联词中芯国外皮赶快崛起，公共的名次榜也在发生变化。
这是一场遍及的“Callback”。中芯国外正在深度影响着产业链重构，用5年时分回复了“回A”时外界的期待。
重估之困
估值重构是一个复杂的历程。在一派唱多之中，也有不同的声息。
真是在高盛布告上调中芯国外评级的同期，交银国外下调了评级，以为短期内中芯国外（港股）股价或受商场情感影响而陆续推高，但已充分反应其上行空间。在成本开支、卑鄙需求及订价方面的笼统推敲后，该行下调中芯国外评级至“中性”。又因商场流动性的改善及DeepSeek带给科技股的重估，上调所在价至48港元。
2月21日，大和证券发布研报称，由于估值过高，下调中芯国外评级至“沽售”，所在价由27港元上调至29港元。以为公司荒谬高且长的成本支拨周期会加剧折旧包袱，地缘政事冲突也可能对公司盈利才智组成压力。
两家大行均调低评级、调高所在价貌似矛盾的举措，折射出中芯国外复杂的发展态势以及将来的潜在挑战。
现时，中芯国外A股动态市盈率仍是达到215倍，港股达到119倍；英伟达动态市盈率约为50倍，台积电约为27倍。
如斯遍及的估值各别，似乎是在向投资者发出估值泡沫的预警。
资深投行东谈主士王骥跃却向21世纪经济报谈记者示意，“估值高不高，不成光看PE见识的，不然那些耗损公司、微利公司就莫得价值了。估值主如果看将来成长预期，而不是已实现的利润。”
不雅察中芯国外的估值是泡沫如故真金，实乃对中国半导体产业成长合理订价的实际贫瘠。盘曲在于，将来中芯国外能否以功绩捏续成长收尾商场预期。
骨子上，在表里部环境变化之下，即就是中芯国外本人，也很难全齐看清将来。
在本年2月的功绩会上，赵舟师提到，尽管一季度“淡季不淡”，但下半年的增长仍然存在不细目性，需要不雅察表里部政策的变化。
“如果目下的（增长）情况延续，很快就彭胀到第二季，但下半年的事情实在需要少量时分来阐发。”赵舟师坦言。
“中国半导体在赶快成长，高档第芯片在加速量产落地，落地后又会因国产替代而快速增长。这个才是中芯国外股票高潮的逻辑。”王骥跃说。
投资界有一句流行语，“投资半导体就是投资中国的将来”，从这个角度看，投资中芯国外，就是投资中国科技的将来。